Ablauf eines Unternehmensverkaufs

1. Dem Zeitdruck entkommen

Infolge der Dynamik von Verkaufsprozessen und der natürlichen Erwartungshaltung der meisten Interessenten, eine Akquisition möglichst rasch und effizient durchzuführen, sollte der Verkauf eines Unternehmens nach Möglichkeit mit einem gewissen Vorlauf sorgfältig geplant werden. Ist der Prozess erst einmal angestoßen, bleibt für die Lokalisierung und Aufbereitung der vom Interessenten angefragten Dokumentation meist wenig bis gar keine Zeit. Hierfür ist es zunächst einmal erforderlich, alle Dokumente, die ein potenzieller Käufer vernünftigerweise einsehen möchte, umfassend zu sammeln und strukturiert aufzubereiten. Dieser Zeitaufwand wird gerade in mehrgliedrigen Einheiten häufig unterschätzt und so kann es bereits – je nach Vorhandensein und Zustand eines zentralen Vertragsablagesystems – einige Zeit in Anspruch nehmen, alle vorhandenen Verträge mitsamt Ergänzungen zusammenzutragen.

2. Sammeln und Aufbereiten erforderlicher Dokumente

Oftmals stellt sich in diesem Zusammenhang heraus, dass nicht zu allen Geschäftsbeziehungen hinreichende vertragliche Dokumentation vorhanden ist, die ggf. noch nachträglich erstellt werden sollte. Versäumnisse in diesem Stadium wird ein Interessent im Regelfall nicht unwidersprochen hinnehmen sondern stattdessen im Rahmen der Verhandlungen entsprechende Garantieforderungen stellen oder diese vom Kaufpreis in Abzug zu bringen.

3. Die Braut hübsch machen

Häufig wird davon gesprochen, „die Braut hübsch“ zu machen, bevor man sie zum Verkauf anbietet. Im wörtlichen Sinn umfasst dies das Inordnungbringen und die Reinigung von Büros, Anlagen und Fabrikhallen, die ein Käufer im weiteren Verlauf besichtigen wird. Es gibt darüber hinaus aber auch oft noch weitere Möglichkeiten der Aufwertung des eigenen Unternehmens, wie z.B. das Straffen interner Prozessen, die Optimierung der Finanzstruktur oder die Implementierung von Systemen zur Digitalisierung. Wie lange diese Phase dauert bzw. dauern darf, ist von Fall zu Fall verschieden. Soll zur Steigerung des Unternehmenswertes vor einem beabsichtigten Verkauf beispielsweise noch eine grundlegende Restrukturierung vorgenommen werden, können allein für die Vorbereitung sogar Jahre vergehen. Liegt der Fokus dagegen auf einer zügigen Umsetzung, ist gleichwohl mit einer Vorlaufzeit von einigen Wochen bis Monaten zu rechnen.

4. Vendor Due Diligence / Fact Book

Bei größeren Transaktionen nimmt der Verkäufer häufig zunächst eine umfangreiche Unternehmensprüfung (Due Diligence) seines eigenen Unternehmens vor, um sich einen Überblick über die konkrete Situation in rechtlicher, finanzieller und steuerlicher Hinsicht zu verschaffen. Dies dient vor allem dazu, etwaige Ungereimtheiten und Versäumnisse aufzuspüren und ggf. noch vor der Transaktion zu beheben und sich insbesondere nicht unvorbereitet mit vorgetragenen Erkenntnissen des Interessenten im Rahmen der Vertragsverhandlung konfrontiert zu sehen. Daher beginnt der Verkäufer idealerweise frühzeitig mit dem Aufbau eines virtuellen Datenraums, im welchem die relevanten Dokumente gesammelt werden (siehe hierzu unten). Die Ergebnisse einer solchen internen Due Diligence werden in einem sog. Fact Book zusammengetragen, bewertet und bei Bedarf abgearbeitet

Die Suche nach einem geeigneten Käufer kann auf drei Arten erfolgen:

1. Persönliche Kontakte

Häufig lassen sich im Umfeld des Unternehmens potenzielle Interessenten für eine Übernahme ausmachen und nicht selten sind sich Inhaber oder Geschäftsführer bereits persönlich bekannt.

2. Unternehmensbörsen

Zudem besteht die Möglichkeit, potenzielle Käufer über einschlägige Unternehmensbörsen im Internet auf sich aufmerksam zu machen, wie beispielsweise über die Plattform nexxt-change vom Bundesministerium für Wirtschaft und Energie oder die Deutsche Unternehmerbörse – DUB, deren Partner die Wirtschaftszeitung Handelsblatt ist. Diese Plattformen ermöglichen es dem Unternehmer, sein Unternehmen per Inserat potenziellen Interessenten anzubieten. Solche Inserate sind grundsätzlich sehr generisch gehalten und lassen meist keinen Schluss darauf zu, um welches konkrete Unternehmen es sich handelt.

3. Firmenmakler/M&A Berater

Eine aktivere Herangehensweise stellen demgegenüber Firmenmakler und M&A Berater (M&A – kurz für Mergers & Acquisitions, also Unternehmensübernahmen) dar, die über ihre bestehenden Netzwerke und Dank ihrer Branchenkenntnis in Frage kommende Unternehmen identifizieren. Hierfür wird zunächst mit der Erstellung einer Long List begonnen, welche eine Vielzahl in Frage kommender Interessenten umfasst. Im Wege des Filterns nach bestimmten Kriterien, wie beispielsweise Kapitalausstattung, Inhaberstruktur oder bisherigem Akquisitionsverhalten, wird sodann eine Short List erarbeitet, welche nur noch die vielversprechendsten Unternehmen für eine Transaktion beinhaltet.

1. Persönliche Kontakte und ihre Tücken

Gerade Einzelunternehmer, die unter ihren persönlichen Kontakten einen potenziellen Käufer für das eigene Unternehmen ausgemacht haben, sind häufig schnell und direkt in der Ansprache. Hier besteht die häufig unterschätzte Gefahr, dass es im Laufe des Prozesses zu Zerwürfnissen zwischen den Unternehmensinhaber kommt. Nicht selten stellt das selbst gegründete und zum Erfolg geführte Unternehmen eben nicht nur irgendeine Unternehmung des Unternehmensgründers dar, sondern es wird auch als Lebenswerk wahrgenommen. Aus diesem Grund können (vernünftige) Nachfragen zu oder das Infragestellen von unternehmerischen Entscheidungen oder bestimmten Umständen rasch negativ  oder gar als Kritik aufgefasst werden. Gleiches gilt für den Fall, dass die Vorstellungen hinsichtlich der Weiterentwicklung nach einer Übernahme in unterschiedliche Richtungen divergieren. Während der Verkäufer tendenziell den Wunsch hat, dass das eigene Lebenswerk im Kern weiter Bestand hat und gemäß den eigenen Werten und Ideen fortgeführt wird, mag ein Interessent einen deutlich kühleren und analytischeren Blick auf das Unternehmen haben und sich mit der Frage beschäftigen, auf welche Weise dieses auf die profitabelste Weise und unter bestmöglicher Hebung von Synergien in das eigene Portfolio integriert werden kann. Daher ist es sinnvoll, bereits frühzeitig Berater mit in den Prozess einzubeziehen, welche auf rein sachlicher Ebene miteinander agieren und sich kontrovers austauschen können, ohne dass die Unternehmensinhaber direkt involviert werden müssten.

2. Unternehmensbörsen

Der Nachteil von Unternehmensbörsen ist, dass es der verkaufsgeneigte Unternehmer nicht in der Hand hat, eine Kontaktaufnahme mit einem potenziellen Käufer herbeizuführen. Für ihn heißt es nach Aufgabe des Inserates erst einmal abwarten, bis Interessenten auf die Anzeige aufmerksam werden und auf den Verkäufer zugehen.

3. Firmenmakler/M&A Berater

Ist ein Firmenmakler in den Prozess involviert, erfolgt eine erste unverbindliche Ansprache der auf der Shortlist befindlichen potenziellen Käufer über diesen. Üblicherweise erhalten einer oder mehrere Kaufinteressenten ein anonymes Kurzprofil über das zu verkaufende Unternehmen, anhand dessen das grundsätzliche Interesse an einer Transaktion beurkundet wird. Auf diese Art kann gewährleistet werden, dass der Verkäufer und das zu verkaufende Unternehmen zu diesem Stadium noch anonym bleiben und sich Gerüchte über einen potenziellen Verkauf nicht im Markt verbreiten.

4. Wie viele Interessenten sollten angesprochen werden? Exklusivitätsvereinbarung.

Die Frage, ob zunächst nur ein einziger oder nach Möglichkeit direkt mehrere potenzielle Käufer angesprochen werden sollen, lässt sich nicht pauschal beantworten und hängt von der konkreten Situation des Unternehmers und insbesondere von Verkaufsdruck und Notwendigkeit eines raschen Abschlusses ab. Der Eintritt in Verhandlungen mit nur einem Interessenten birgt unter Umständen den Nachteil, dass der Verkäufer im Falle des Scheiterns mit leeren Händen dasteht und sich erneut nach Interessenten umsehen muss. Werden zeitgleich Verhandlungen mit mehreren Interessenten geführt, verbessert sich zwar für gewöhnlich die Verhandlungsposition des Verkäufers, doch verkompliziert und intensiviert dieses den Verkaufsprozess deutlich. Häufig werden zu Beginn mehrere Interessenten angesprochen und mit dem aussichtsreichsten Kandidaten eine Exklusivitätsperiode vereinbart, innerhalb derer sich der Verkäufer verpflichtet, ausschließlich mit diesem Interessenten zu verhandeln. Führen die Verhandlungen in dieser Zeit nicht zum Erfolg, geht der Prozess mit den übrigen Interessenten weiter.

Geheimhaltungsvereinbarung (Non-Disclosure Agreement – NDA)

Unabhängig von der konkreten Art der Ansprache ist der nächste Schritt der Abschluss einer Geheimhaltungsvereinbarung. Verlaufen die nächsten Schritte und Verhandlungen fruchtbar, wird der Verkäufer dem Interessenten im Laufe des Prozesses sensible und nicht öffentlich bekannte Informationen über das Unternehmen zur Verfügung stellen. Diesbezüglich muss gewährleistet sein, dass diese weder an die Öffentlichkeit und Mitbewerber gelangen, noch der Interessent diese für sich selbst nutzt und stattdessen unverzüglich löscht, sollten die Verhandlungen scheitern. Häufig bleibt es bei Geheimhaltungsvereinbarungen bei einer bloßen Verpflichtung zur Verschwiegenheit. Ein schärferes Schwert stellen sie dar, wenn direkt auch pauschale Strafzahlungen für den Fall eines unerlaubten Umganges mit den vertraulichen Informationen vereinbart werden.

Erste Verkaufsgespräche, Absichtserklärung (Letter of Intent – LoI), Term Sheet, Nicht bindendes Kaufangebot (Non-Binding Offer – NBO)

In der nächsten Phase schließen sich erste inhaltliche Gespräche zwischen dem Verkäufer und dem Interessenten an. Hier besteht Gelegenheit, grundsätzliche Fragen, z.B. mit Blick auf das Geschäftsmodell, Businessplan oder Finanzen, zu klären oder eine Betriebsbesichtigung durchzuführen. Je nachdem, wie der Verkaufsprozess organisiert ist (als exklusives Verkaufsgespräch oder als strukturierter Prozess mit mehreren Interessenten), erstellen Verkäufer und Interessent gemeinsam eine Absichtserklärung (Letter of Intent – LoI) bzw. ein Term Sheet oder gibt der Interessent einseitig ein erstes nicht bindendes Kaufangebot (Non-Binding Offer – NBO) ab.

Bei einer Absichtserklärung besprechen Verkäufer und Interessent bereits zu diesem Zeitpunkt gemeinsam grundsätzliche Eckpfeiler und Grundannahmen einer potenziellen Transaktion, wie z.B. Höhe des Kaufpreises und Zahlungsmodalitäten, Finanzierung des Kaufpreises durch den Erwerber, Vollzugsbedingungen, Break-Fee, bestimmte Garantien des Verkäufers sowie Verpflichtungen des Verkäufers in Bezug auf das Unternehmen bis zum Abschluss der Transaktion, und halten diese schriftlich fest.

Bei einem ersten nicht bindenden Kaufangebot bekundet der Käufer sein grundsätzlich bestehenden Interesse am Erwerb des Unternehmens, bietet einen ersten vorläufigen Kaufpreis und macht die nächsten Schritte sowie den Abschluss eines bindenden Vertragswerks vom weiteren Verlauf der nachfolgenden Unternehmensprüfung (Due Diligence) und Verhandlungen abhängig.

Wichtig ist, dass sowohl Absichtserklärung als auch nicht bindendes Kaufangebot für beide Parteien unverbindlich sind und sowohl Verkäufer als auch Interessent den Prozess einseitig und ohne sich Schadensersatzansprüchen der Gegenseite ausgesetzt zu sehen beenden können. Gleichwohl ist die praktische Bedeutung dieser Dokumente nicht zu unterschätzen. Hat sich der Verkäufer zu bestimmten Zusagen bereit erklärt und der Interessent einen vorläufigen Kaufpreis in den Raum gestellt, werden sich beide Parteien im weiteren Verlauf der Verhandlungen hieran zunächst einmal gegenseitig festhalten und sich mit einem Abrücken von diesen Positionen nur bei triftigen Gründen, insbesondere überraschende Erkenntnisse aus der Due Diligence, einverstanden erklären.

1. Zielsetzung

Der Interessent ist die Lage zu versetzen, sich ein umfassendes und korrektes Bild des Unternehmens zu machen. Dies umfasst sämtliche Bereiche des Unternehmens, wie z.B. die vorhandenen Vertragsbeziehungen mit Kunden und Zulieferern, Marken, Patente, Arbeitnehmer, Compliance, Finanzen und Steuern. Wo früher Aktenordner zusammengetragen und dem Interessenten in den Räumlichkeiten des Verkäufers zur Ansicht und Prüfung zur Verfügung gestellt wurden, werden heute virtuelle Datenräume eingerichtet, in die der Verkäufer die entsprechenden Dokumente als PDF einstellt. Je nach Betätigungsfeld und Größe des Unternehmens kann ein virtueller Datenraum einen beachtlichen Umfang annehmen. Selbstverständlich besteht auch hier die Möglichkeit, die zur Verfügung gestellten Unterlagen nach Sensibilität zu ordnen und besonders sensible Daten zunächst nur geschwärzt oder zu einem späteren Zeitpunkt zur Verfügung zu stellen. Höchst sensible Dokumente, wie z.B. zu laufenden Forschungen, werden häufig auch heute noch – wenn überhaupt – nur mittels Aktenordnern zur Einsicht zur Verfügung gestellt.

2. Einrichten eines virtuellen Datenraums

Das Einrichten eines virtuellen Datenraums ist ein kleinteiliger Prozess, der einige Zeit in Anspruch nimmt und bereits in der Vorbereitungsphase der Transaktion umgesetzt sein muss. Zum einen dient das Zusammenstellen aller wesentlichen Unterlagen der eigenen Überprüfung des Unternehmens im Rahmen der Vendor Due Diligence (siehe oben). Zum anderen kann sich der Verkäufer sicher sein, dass auch ein Interessent die entsprechenden Unterlagen vernünftigerweise wird sehen wollen. Das Festlegen eines angemessenen Umfangs des Datenraums und seine verständliche Strukturierung stellt daher einen wesentlichen Baustein für den Fortgang der Gespräche mit dem Interessenten dar. Das Einsammeln der benötigten Unterlagen aus verschiedenen Bereichen des Unternehmens kann langwierig sein. Für den Verkäufer gibt es in dieser Phase nichts schlimmeres, als einen drängenden Interessenten auf der einen und einen erkannt oder unerkannt unvollständigen Datenraum auf der anderen Seite zu haben. Ein unvollständiger oder qualitativ unzureichend zusammengestellter Datenraum lässt schnell Zweifel an der Professionalität des Managements und Qualität des Unternehmens aufkommen und führt quasi zwangsläufig zur Unzufriedenheit des Interessenten.

3. Q&A Prozess

Im Rahmen der Due Diligence wird sich der Interessent mit Fragen an den Verkäufer wenden, die dieser möglichst rasch und zuverlässig zu beantworten hat. Ebenso wie das Zusammentragen der Unterlagen für den Datenraum, ist auch der Q&A (Questions & Answers – Fragen und Antworten) Prozess für die jeweiligen Unternehmensbereiche zeit- und kraftaufwendig. Schließlich ist die Beantwortung von Fragen, welche ggf. eine intensive Befassung mit Umständen erfordern, die bereits Jahre zurückliegen, zusätzlicher Aufwand, den Geschäftsführung und Mitarbeiter neben dem gewöhnlichen Tagesgeschäft zu leisten haben. Aus diesem Grund wird häufig eine zulässige Anzahl an Fragen festgelegt, die der Interessent in dieser Phase an den Verkäufer richten darf.

4. Klare Vorgaben

Wichtig ist, dass die Due Diligence Phase von Anfang an klar strukturiert und zwischen den Parteien abgestimmt ist. Insbesondere ist der zeitliche Umfang zu definieren um sicherzustellen, dass sich die Prüfung durch den Interessenten nicht zu lange zieht und den Verkaufsprozess verzögert.

1. Verhandlung über Vertragsentwürfe

Hat der Interessent seine Due Diligence des Unternehmens abgeschlossen, gehen die Parteien in die Phase der Vertragsverhandlung über. Unter Berücksichtigung der eventuell bereits in Absichtserklärung bzw. Term Sheet festgehaltenen Eckpunkte erstellt meist der Verkäufer, unter Umständen aber auch der Interessent, einen ersten Entwurf des Unternehmenskaufvertrags. Der Interessent wird den Entwurf, in dem der Verkäufer sich regelmäßig zu möglichst wenigen Verpflichtungen und Garantien bereit erklärt, prüfen und auf Basis seiner in der Due Diligence gesammelten Erkenntnisse einen Gegenvorschlag erarbeiten, den sog. „Mark-up“. Der Interessent wird hierbei regelmäßig weitreichendere Forderungen und Garantien des Verkäufers fordern. Das erarbeiten einer für beide Seiten zufriedenstellenden Vereinbarung erfordert regelmäßig einige Runden persönlicher Verhandlungen zwischen den Anwälten, gegenseitige Zugeständnisse und den Austausch weiterer Mark-ups.

2. Hauptstreitpunkte im Rahmen von Verhandlungen

Im Gegensatz zu der naheliegenden Vermutung, steht die finale Höhe des Kaufpreises meist deutlich weniger im Fokus als andere Begleitumstände der Transaktion. Meist haben sowohl der Verkäufer als auch der Interessent eine recht gute Vorstellung vom fairen Wert eines Unternehmens, auch wenn hierüber natürlich hervorragend debattiert werden kann. Verkäufer und Interessent haben jeweils eine bestimmte Schmerzgrenze, über bzw. unter die sie in finanzieller Hinsicht nicht hinausgehen werden. Dazwischen, und um den fairen Wert des Unternehmens herum, wird sich der Kaufpreis finden müssen. Liegen die gegenseitigen Vorstellungen zu weit auseinander, kommt es zwangsläufig zu einem Scheitern der Transaktion.

Die Diskussionen verlagern und intensivieren sich daher regelmäßig in den Bereich der Verkäufergarantien und Haftungsbegrenzungen. So fordert der Käufer regelmäßig möglichst weitreichende und „harte“ Garantien zum Vorhandensein notweniger (behördlicher) Genehmigungen, Lizenzen, Marken und Patente, Nichtvorliegen von Rechtsstreitigkeiten und Umweltbelastungen (für den Fall, dass Grundstücke übernommen werden), Höhe der Arbeitnehmervergütung und Altersrückstellungen, Compliance mit bestehenden Rechtsvorschriften, Bestand und Laufzeit wesentlicher Verträge sowie der tatsächlichen Verfügungsberechtigung bzgl. aller veräußerten Vermögensgegenstände. Die „Mutter aller Garantien“ in diesem Zusammenhang stellt die Bilanzgarantie dar, welche eine enge Zusammenarbeit mit den Anwälten und ggf. Wirtschaftsprüfern erforderlich macht. Da Garantieverstöße nach dem Überschreiten eines meist ebenfalls vereinbarten Freibetrags  oder einer Freigrenze („Baskets“) – ggf. bis zur Höhe einer individuell auszuhandelnden Haftungsgrenze („Cap“) – für den Verkäufer teuer werden können, ist bei der sprachlichen Ausgestaltung der abgegebenen Garantien besondere Sorgfalt geboten.

3. Offenlegung von negativen Umständen („Disclosure“)

In den seltensten Fällen entspricht das Unternehmen in allen Aspekten dem vom Interessenten geforderten und für den Verkäufer prinzipiell akzeptablen Garantiekatalog. Zum Beispiel mag der Verkäufer grundsätzlich bereit sein, eine Garantie zum Nichtvorliegen von gerichtlichen Streitigkeiten der Gesellschaft abzugeben, jedoch unter Ausnahme eines konkreten Einzelfalls, der derzeit bei Gericht rechtshängig ist. In der Praxis wird der Verkäufer die geforderten Garantien zunächst abgeben. In einer Anlage zum Unternehmenskaufvertrag, dem sog. „Disclosure Schedule“, wird der Verkäufer sodann alle Umstände auflisten, welche gegen eine abgegebene Garantie verstoßen würden. Diese Umstände gelten dem Käufer gegenüber als von Anfang an offengelegt mit der Folge, dass sich der Verkäufer hiervon freizeichnet und der Käufer hieraus keine Ansprüche gegen den Verkäufer geltend machen kann.

Vertragsverschluss und Vollzug

Führen die Vertragsverhandlungen zu einem für beide Parteien zufriedenstellenden Ergebnis, wird die finale Version des ausverhandelten Unternehmenskaufvertrages unterzeichnet. Vor allem in komplexeren Transaktionen ist zwischen Unterzeichnung (Signing) und Vollzug (Closing) zu unterscheiden. Durch die Unterzeichnung des Unternehmenskaufvertrages vereinbaren die Parteien ihre wechselseitigen Pflichten, allen voran zur Übertragung der Unternehmensanteile (Share Deal) oder Unternehmensgegenstände (Asset Deal) vom Verkäufer bzw. dem Unternehmen auf den Käufer und der Zahlung des Kaufpreises durch den Käufer an den Verkäufer bzw. das Unternehmen. Das zeitliche Auseinanderfallen von Signing und Closing ist meist dem Umstand geschuldet, dass eine oder beide Parteien bis das Closing tatsächlich erfolgen kann, noch bestimmte Maßnahmen umsetzen müssen. Gegebenenfalls ist zur Durchführung der Transaktion die vorherige Freigabe durch das Bundeskartellamt erforderlich oder der Käufer hat die zur Zahlung des Kaufpreises erforderliche Finanzierung durch eine Bank sicherzustellen. Häufig sind es auch betriebliche Erfordernisse, der Austausch von Informationen und Daten oder die Information der Arbeitnehmer, die eine Übergangsphase zwischen Signing und Closing erforderlich machen. Handelt es sich um einen Anteilskaufvertrag (Share Deal) ist zur Übertragung der Unternehmensanteile zwingend die Beurkundung durch einen Notar erforderlich. Demgegenüber kann der Abschluss eines Assetkaufvertrages (Asset Deal) grundsätzlich formfrei erfolgen, jedoch bestehen Ausnahmen, insb. für den Fall, dass ein Grundstück oder das gesamte Vermögen des Unternehmens übertragen werden.